ВСТО вгоняет Транснефть в долги

Транснефть планирует направить на финансирование расширения ВСТО как собственные средства, так и заемные. Общие инвестиции в повышение мощностей этой транспортной артерии до 80 млн тонн в год составят 172 млрд руб. Компания рассчитывает, что 30% от этой суммы (почти 52 млрд руб.) она выделит из собственных средств, а остальное планирует привлечь из сторонних источников. Ранее Транснефть также предполагала, что тариф на прокачку нефти по ВСТО будет существенно увеличен с целью финансирования повышения мощности трубопровода. Однако тарифы естественных монополий были заморожены, а в дальнейшем их рост будет в лучшем случае на уровне инфляции.

Свободный денежный поток Транснефти по итогам девяти месяцев 2013 года составил 104 млрд руб., однако в дальнейшем он наверняка заметно сократится, так как компании придется существенно увеличить капитальные расходы. Размер одобренной инвестпрограммы до 2020 года составляет почти 2 трлн руб. Учитывая ее объем, а также заморозку тарифов и низкие темпы роста добычи нефти в России, можно ожидать что свободный денежный поток будет и дальше уменьшаться, а средств от операционной деятельности не хватит для финансирования инвестпрограммы в полной мере. Это означает, что Транснефти придется прибегнуть к долговому финансированию.

Соотношение чистого долга/EBITDA (last twelve months) на конец сентября 2013 года у Транснефти составляло внушительные 1,4x. Таким образом, дальнейший рост долговой нагрузки может быть затруднен, особенно в условиях вероятного ограничения доступа отечественных госкомпаний к международным рынкам после введения санкций против России со стороны США и Европы в ответ на присоединение Крыма. Уже сейчас санкции привели к тому, что S&P и Fitch пересмотрели прогноз по суверенному рейтингу России со «стабильного» до «негативного». В связи с этим появились основания ожидать повышения стоимости иностранного долгового финансирования для российских компаний. В сложившейся ситуации, по всей видимости, на помощь Транснефти придется пойти государственным банкам.

На мой взгляд, есть вероятность, что тем или иным образом финансирование расширения ВСТО возьмут на себя компании, являющиеся выгодополучателями расширения мощностей нефтепровода, главным образом — Роснефть. Соглашение Роснефти с CNPC подразумевает, что поставки нефти постепенно увеличатся до 25 млн тонн. А согласно договору с Sinopec, она должна ежегодно получать порядка 10 млн тонн сырья. Таким образом, львиная доля экспорта по ВСТО будет приходиться на Роснефть. Также существенные объемы сырья смогут транспортировать Газпром нефть и Сургутнефтегаз. В случае если этого не произойдет, стоит ожидать усиления долговой нагрузки Транснефти, а также переноса сроков перехода на выплату дивидендов на основе чистой прибыли по МСФО и дальнейшей приватизации компании, что будет негативно для инвесторов.

Таргет по привилегированным акциям Транснефти, исходя из расчета целевой цены обыкновенных бумаг по DCF с дисконтом 50%, составляет 83 тыс. руб. Рекомендация ― «держать».

Григорий Бирг, “Инвесткафе”